VIX vs SKEW – czyli o pułapce słów kilka

Bez wątpienia maj 2019 był dla mnie jednym z najlepszych okresów w dotychczasowej aktywności na rynkach finansowych. I w ogóle nie chodzi tu o wynik finansowy. Maj pokazał dobitnie, iż nawet będąc aktywnym dobrych kilkanaście lat na rynkach, zawsze można nauczyć się czegoś nowego. Był to miesiąc, który wzbogacił o dodatkową wiedzę i poszerzył świadomość spekulacyjną.

Ale po kolei…

Co do zasady indeks VIX i indeks SKEW są niejako odzwierciedleniem psychologii uczestników rynku SPX i zarazem wskaźnikiem domniemanego strachu. Pokazuje również, czy uczestnicy rynku zachowują się racjonalnie w temacie zabezpieczeń portfeli.

Wysoki odczyt VIX

Generalnie zmienność implikowana (a raczej jej estymacja) jest najbardziej zaawansowanym elementem handlu na rynkach finansowych. Wynika to z faktu, iż zmienność implikowana może się zmieniać pomimo braku ruchu (cenowego) na instrumencie bazowym.

Zmienność (IV) jest dyktowana przez jeden czynnik, którym jest popyt i podaż na opcjach, czyli tzw. order flow trącąc po angielsku. Gdy pojawia się większa presja popytowa na opcjach, wzrasta zmienność implikowana i odwrotnie dla spadków. Większa podaż powoduje spadek ów zmienności.

Jeżeli uczestnicy rynku oczekują mocnego ruchu w górę np. na SPX mogą kupować opcje call na SPY/SPX. Wzrośnie zmienność implikowana dla opcji.
Jeżeli uczestnicy rynku oczekują mocnego ruchu w dół np. na SPX mogą nabywać opcje put na SPY/SPX. Wzrośnie zmienność implikowana dla opcji.

Z tego też powodu zmienność implikowana jest powszechnie uznawana za jeden z najważniejszych czynników określających, czy dana opcja jest tania, czy droga.

VIX to indeks 30-dniowej zmienności implikowanej, który wyliczany jest na podstawie zmienności implikowanej dla opcji na SPX wygasających w kolejnych dwóch standardowych terminach. VIX = VIN + VIF

VIN – zawiera opcje z bliższym terminem wygaśnięcia
VIF – zawiera opcje z dalszym terminem wygaśnięcia

Magicy z USA tak zrobili, że z tych wszystkich opcji stworzyli jedną wielką „opcję” at the money, która zawsze wygasa po 30-dniach (a dokładnie po 31 dniach), a zmienność implikowaną tej „opcji” nazwali VIX index. To tak w skrócie i bardzo oglądowo.

Jeżeli będzie rósł popyt na opcjach używanych do kalkulacji, odczyt indeksu VIX będzie rósł.
Zdawać by się mogło, że podczas wzrostów SPX inwestorzy prześcigają się w nabywaniu opcji call i indeks VIX winien rosnąć. Nic bardziej mylnego. Podczas wzrostów SPX, paniczne zakupy opcji call (long call na SPX) to bardzo rzadkie zjawisko. Wyjątkiem są stany totalnej euforii zakupowej, wtedy rzeczywiście można obserwować wzrost VIX, przy równoczesnym wzroście SPX. Jednak z reguły są to anomalie i przeważnie oznaki szczytu hossy.

Podczas wzrostów uczestnicy rynku opcyjnego wystawiają opcje call, czyli tworzą podaż na rynku opcyjnym i tym samym spada zmienność implikowana oraz odczyt VIX. Mechanizm został pobieżnie opisany chociażby tutaj: Czas na cofnięcie? W artykule pojawił się wątek VIX Futures, więc szybko można tylko wspomnieć iż notowania VIX Futures nie mają żadnego wpływu na odczyt indeksu VIX. VIX Futures to w dużym uproszczeniu estymacja uczestników rynku wartości indeksu VIX w dniu wygaśnięcia. Ale nie o tym teraz.

Wysoki odczyt SKEW

Z uwagi na tzw. put-call parity cena opcji call zawsze będzie równa/zbliżona cenie opcji put. Gdy pojawia się popyt na opcjach call i ich cena wzrasta, market makerzy, arbitrażyści będą bidować wyżej opcje put. Gdy pojawia się popyt na put, będzie bidowana cena call. I adekwatnie dla podaży.

Gdy w rynku byka pojawiają się wspomniane wcześniej podmioty, które shortują opcje call, spada indeks VIX. W każdym momencie mogą pojawić się czynniki, które wywołają strach u uczestników rynku i rozpocznie się szturm na opcjach put. Czym jest short call i long put? Syntetyczną pozycją krótką na instrumencie bazowym.

long call = long stock + long put
short call = short stock + short put
long put = short stock + long call
short put = long stock + short call
long stock = long call + short put
short stock = short call + long put

Co jest jednak najistotniejsze w tym wszystkim to zachowanie indeksu SKEW, który jest tak skonstruowany, iż jego wartość rośnie w momencie zmożonej aktywności podażowej na opcjach call SPX (sell to open) przy jednoczesnym zwiększonym popycie na opcjach put (out the money – znacznie poniżej obecnej wartości SPX) i znikomym popycie na opcjach call. Im bardziej euforyczne ruchy po stronie popytu na put, tym bardziej dynamiczny wzrost indeksu SKEW.

Dynamika wzrostu wartości indeksu SKEW jest zależna od ceny wykonania opcji put, które są tematem euforycznych zakupów. Im dalszy strike opcji (deep out the money) tym wyższy odczyt indeksu SKEW. Euforyczny zakup opcji put (deep out the money) niekoniecznie zawsze jest dobrym rozwiązaniem i może wskazywać na duży błąd w strategii zabezpieczającej. Zakup opcji put bliżej aktualnej wartości SPX będzie powodować brak wzrostu indeksu SKEW.

Wartość indeksu SKEW będzie spadać w przypadku większego popytu na call i zakupie opcji put bliżej aktualnej wartości SPX. Gdy rynek SPX spada dochodzi do wystrzału na indeksie VIX, co jest naturalne. Od czasu do czasu spadkowi SPX oraz wzrostowi VIX towarzyszy spadek wartości indeksu SKEW.

Określane jest to przeze mnie pułapką na misie. Taki układ mówi, iż giełdowe byki dokonały idealnego hedge i liczą na wzrost wartości indeksu SPX w kolejnych 21 sesjach – co przejawia się kupnem opcji call. Jak zostało wspomniane na początku, popyt na opcjach winduje zmienność implikowaną. Im wyższy odczyt VIX przy spadku SKEW oraz spadku indeksu SPX, tym większy popyt na opcjach call i oczekiwania uczestników rynku, co do ruchu w górę.

Powyższe tłumaczy dlaczego indeks SKEW jest na niskim poziomie a indeks SPX spada.

13 maja pojawiła się pułapka na misie. Czyli pojawił się popyt na opcjach call, a giełdowe byki zaczęły otwierać zabezpieczenia opcjami put (out the money) poniżej poziomu 2800. Co się stało po sesji 13 maja, gdy zachowanie uczestników rynku potwierdziło pojawienie się pułapki. Indeks eksplodował powyżej poziomu 2892.

Obecnie SPX znajduje się około 60 punktów poniżej poziomów z 13 maja, czyli są to najprawdopodobniej poziomy, które zostały wykorzystane przez giełdowe byki jako zabezpieczenie swoich pozycji długich, które notabene są od początku roku w sporych zyskach. Indeks SKEW i VIX w tej chwili maluje jeden obraz: Uczestnicy rynku opcyjnego SPX wyceniają wzrosty w ciągu 21 sesji, przy jednoczesnym idealnym zabezpieczeniu swoich portfeli na wypadek jakiegoś zdarzenia, które spowodowałoby aktywację dużych pozycji krótkich.

Kilka zasad obowiązujących na tej stronie odnośnie komentarzy. Automatycznie usuwane są komentarze:
1) Obrażające innych czytelników i autorów strony. Atakuj ideę, nie człowieka.
2) Typu „No to long”, „gruby wywozi”. Zawierające nieuzasadnione sformułowania.
3) Zawierające wulgaryzmy.

Handel na zlewarowanych produktach ETF/ETN jest nieodpowiedni dla osób bez wdrożonego zarządzania ryzykiem/kapitałem oraz obarczony jest ryzykiem wystąpienia bankructwa.
Handel na kontraktach terminowych i zlewarowanych CFD indeksowych jest nieodpowiedni dla osób bez racjonalnego zarządzania kapitałem i ryzykiem. Mogą wystąpić ponadprzeciętne straty.
Na zlewarowanych CFD rekomendowana wielkość pozycji: 0.1 lota na każde zdeponowane 10 000 zł.