Wielu uczestników rynku próbuje tłumaczyć giełdowe szczyty wszech czasów interwencjami Fed, EBC i innych banków centralnych. O ile takie podejście do sprawy jest zrozumiałe, o tyle niektóre historie tworzone przez retaili są niczym powieści Stephena Kinga. Ale nie o retailach i historiach z mchu i paproci teraz. Warto spojrzeć na temat obiektywnie z perspektywy market makera/dealera.
Indeks DAX od dołka z marca 2020 r. do teraz wzrósł o 68.38% lub jak kto woli o 5634.47 punktów. Szczyt wszech czasów (+72.50%) został sięgnięty 8 stycznia 2021 r.
Podobna sytuacja ma miejsce na amerykańskim SPX (+75.26%).
Dla wielu taka sytuacja może być całkowicie irracjonalna. Skąd wzięły się zatem wzrosty indeksów, gdy na świecie wydatki socjalne i lockdowny powodują zastój gospodarczy? Ożywienie w sektorze technologicznym? To by oznaczało, że pojawiła się kolejna hossa Microsoftu, Tesli i reszty z ekpipy FANG+.
Teoretycznie można powiedzieć, że sektor technologiczny w tej chwili nadal dominuje na rynkach i „prowadzi” indeksy na nowe szczyty.
Jednak to nadal nie odpowiada na nurtujące wielu pytanie – dlaczego „to” tak rośnie? Odpowiedź najszybciej można odnaleźć zgłębiając wiedzę z obszaru rynku opcyjnego i szeroko rozumianej działalności market makerów / dealerów / brokerów. Clue do zrozumienia wzrostów jest sposób działania market makerów na rynku opcyjnym.
Handlując opcjami na poziomie retail należy pamiętać, że w 99% przypadków drugą stroną transakcji jest market maker. Jeśli nabywamy opcje, wystawcą opcji (drugą stroną transakcji) jest market maker/dealer. Jeśli wystawiamy opcje, nabywcą opcji jest market maker/dealer.
Zainteresowanych zgłębieniem mechaniki opcyjnych market makerów i handlu opcjami, zachęcam do zapoznania się z poniższymi pozycjami:
Euan Sinclair „Option Trading: Pricing and Volatility Strategies and Techniques”
Euan Sinclair „Volatility trading”
Ale wracając do clue artykułu….
Market makerzy nie podejmują ryzyka kierunkowego, oznacza to że będąc drugą stroną transakcji muszą neutralizować ekspozycję kierunkową. Tak działa każdy market maker, bez wyjątku. Ekspozycja niwelowana jest przez tzw. delta hedging.
Euan Sinclair opisuje to w taki sposób:
Example Let’s assume we have bought 1,000 of the at-the-money call options that we have been discussing here. These are the 100 strike, 100-day calls when interest and carry rates are zero and the volatility is 30 percent. These cost $6.53. Let’s assume that these are standard U.S. equity options, so each option contract is on 100 shares. The delta of these options is 0.531. So our hedge is to sell short 0.531 × 1,000 × 100 = 53,100 shares.
Now the underlying rallies to $105. At this level our delta is 0.651, so to achieve delta neutrality we need to sell an additional 12,000 shares (so our total short share position is equal to 65,100). With an underlying price
of $105 our calls are now worth $9.22. So our total profit is given by
Option P/L + Stock P/L = 1,000 × 100 × ($9.22 − $6.53) +53,100 × ($100 − $105) = $3,500
The fact that we made a profit has nothing to do with the fact that we were long calls and the market went up. A similar result would have occurred had the market declined. To see this, let’s assume that the market declined by 5 percent instead. Against an underlying price of $95, our calls would only be worth $3.92, so our profit would be
Option P/L + Stock P/L = 1,000 × 100 × ($3.92 − $6.53) +53,100 × ($100 − $95) = $4,500
Przełóżmy powyższe na aktywność market makerów oraz uczestników rynku. Aby za bardzo nie komplikować sprawy, uprościmy przykład z Sinclaira.
1) Inwestor nabywa 1000 opcji call na indeks SPX. Strike opcji jest bliski notowaniom SPX. Delta opcji wynosi 0.5. Delta opcji long call jest zawsze dodatnia, strike bliższy aktualnym notowaniom SPX będzie mieć zawsze deltę zbliżoną 0.5.
2) Market Maker wystawia 1000 opcji call na indeks SPX. Delta opcji short call jest ujemna i wynosi -0.5. Ekspozycja market makera wynosi 1000 opcji x 100 mnoznik x -0.5 (delta) = -50 000 jednostek S&P 500. Aby zachować neutralność, market maker musi w tym przypadku nabyć 1000 kontraktów E-mini S&P 500 Futures. Dlaczego 1000? Wartość 1 pkt kontraktu E-mini wynosi 50 USD. Z racji tego, że nie ma możliwości bezpośredniej sprzedaży handlu SPX, należy wykorzystać kontrakt terminowy. 50 000 / 50 = 1000 kontraktów.
Wartość delty nie jest stała. Zmienia się wraz z czasem i ruchem SPX.
3) Jeżeli po zawarciu transakcji dochodzi do gwałtownego wzrostu notowań SPX o 1.5%, delta opcji zmienia się do powiedzmy -0.6. Jest to oczywiście wizja bardzo opruszczona, ale oddająca cały sens. Delta opcji tygodniowych, miesięcznych, kwartalnych, rocznych będzie ulegać innej dynamice zmian. O dynamice zmian delty mówi opcyjna gamma. Największy wpływ mają tutaj opcje tygodniowe/miesięczne. Opcje z krótszym terminem wykonania posiadają wyższą gammę, czyli zmiana delty będzie również wyższa.
Market maker po takim ruchu ma teraz ekspozycję 1000 opcji x 100 mnożnik x -0.6 (delta) = -60 000 jednostek. Z racji tego, że ma już long 1000 kontraktów, musi nabyć kolejne 200 kontraktów, aby być delta neutral wobec ekspozycji -60000 jednostek SPX.
Dla market makerów najgorsze, co może się przydażyć to dynamiczne wzrosty jakie obserwowaliśmy w ostatnich czasach. Uczestnicy rynku kupują akcje, kontrakty, nabywają opcje call, market makerzy wystawiają opcje i „od razu muszą pędzić” na rynek i nabywać kontrakty, co tworzy dodatkowy popyt i wzrosty… taka swoista kula śnieżna. Oczywiście wzrosty nie trwają wiecznie, a rebalanse i aktywność zakupowa market makerów kończą się w pewnym momencie. Kiedy? Przeważnie, gdy uczestnicy rynku zaczynają wychodzić z ekspozycji wzrostowej.
Powyżej przedstawiony jest jedynie przykład jednostkowy. Aby bardziej zobrazować skalę aktywności market makerów wystarczy spojrzeć na liczbę otwartych pozycji opcyjnych. Osoby, które nie posiadają konta z możliwością handlu opcjami, mogą podglądać statystyki chociażby na stronie CBOE https://markets.cboe.com/us/options/market_statistics/daily/
Jak widać powyżej, nie ma kompletnie mowy o tysiącu kontraktów opcyjnych, a kontraktach liczonych w milionach – a są to jedynie dane z CBOE. Dla każdej z tych opcji bez problemu można wyliczyć gammę korzystając chociażby z modelów wyceny opcji. Tutaj ponownie polecam zajrzeć do wspomnianych wcześniej książek, Oczywiście pewne umiejętności programistyczne będą potrzebne oraz dostęp do danych. Dane można pobrać chociażby z IQFeed.net
Na tej podstawie otrzymamy informację odnośnie ekspozycji opcyjnej netto market makerów (netto long / netto short). Coś na podobieńśtwo tego, co jest przedstawiane w raportach CFTC dla np. kontraktów terminowych E-mini.
Można się domyśleć, że kwoty jakie się pojawią to setki milionów dolarów. W tym momencie wystarczy, że odnajdziemy te transakcje, które są hedgowane przez market makerów – być może brzmi łatwo, ale jest to najtrudniejsze i bardzo często analizy nie odzwierciedlają realnego obrazu sytuacji.
Sumując wszystko, czyli liczbę otwartych pozycji x 100 x gamma x % transakcji, które są hedgowane uzyskamy wartość kontraktów E-mini, które są sprzedawane (podczas spadków) lub nabywane (podczas wzrostów) i napędzają giełdowe ruchy.
Należy pamiętać, że nie jest to główny czynnik mający wpływ na wzrosty indeksów, ale jest jednym z tych z rodzaju „bardzo ważnych”.
Na stronie spekulant.com.pl obowiązują pewne określone zasady, z którymi należy zapoznać się TUTAJ. Przestrzeganie ich jest dobrowolne, ale konieczne w przypadku korzystania ze strony.
Handel na zlewarowanych produktach ETF/ETN jest nieodpowiedni dla osób bez wdrożonego zarządzania ryzykiem/kapitałem i w konsekwencji obarczony jest ryzykiem wystąpienia bankructwa.
Handel na kontraktach terminowych i zlewarowanych CFD indeksowych jest nieodpowiedni dla osób bez racjonalnego zarządzania kapitałem i ryzykiem. Mogą wystąpić ponadprzeciętne straty.
Na zlewarowanych CFD rekomendowana wielkość pozycji: 0.1 lota na każde zdeponowane 10 000 zł.
Wstecz