Nie za długa historia pasywnego inwestowania

24 października 1929 r. na amerykańskiej giełdzie dochodzi do spadku notowań jakiego nikt się nie spodziewał. Współcześnie „Czarny czwartek” został uznany za początek wielkiego kryzysu. Natomiast jego pozytywne „skutki uboczne” każdy inwestor odczuwa do dzisiaj.

Wydarzenia z tamtego okresu na zawsze odmieniły podejście inwestycyjne Amerykanów, a cały świat niebawem usłyszy o dwóch młodych osobach. Benjamin Graham i David LeFevre Dodd, bo o nich mowa, zapoczątkowali na skalę globalną rozłam w stylach inwestycyjncyh. A co najważniejsze, pojawiły się nowe nurty i filozofie inwestycyjne na poziomie akademickim, z którego największe podmioty inwestycyjne (Fidelity, VanGuard, BlackRock) czerpały garściami. Pokłosiem upadku szaleństwa spekulacyjnego sprzed 1929 r. jest High Frequency Trading („Nie za długa historia HFT”) oraz Exchange Traded Funds. Big-Bang, który rozniósł się w dwóch kierunkach.

1934 – Benjamin Graham i David LeFevre Dodd na kanwie wydarzeń z 1929 r. wydają „Security Analysis” dając tym samym narodziny inwestowaniu systemowemu. Szaleństwo spekulacyjne zostaje oddzielone od inwestowania. Po raz pierwszy pojawia się definicja tzw. marginesu bezpieczeństwa. Powstają ogólne zasady bezpiecznego inwestowania.

1938 – John Burr Williams publikuje „The Theory of Investment Value”, przedstawia koncept inwestowania w wartość, systemowe podejście do dywidend i ich prognozowanie na podstawie wartości spółki.

1949 – Benjamin Graham na podstawie konceptu Williamsa i własnego doświadczenia publikuje „Inteligentnego inwestora”.

1952 – Henry Markowitz po raz pierwszy w historii rynków finansowych definiuje pojęcie ryzyka w sposób matematyczny. Odrzuca koncept Grahama, Dodda i Williamsa o ignorowaniu ryzyka w inwestycjach długoterminowych. Powstaje teoria portfelowa, zależność zysków i ryzyka, dywersyfikacji.

1956 – Gordon na podstawie konceptu Johna Williamsa tworzy tzw. „Model stałego wzrostu dywidendy”. Benjamin wycofuje się z rynku by uchronić się przed utratą reputacji po nietrafionych prognozach dla Dow Jones. Graham poświęca się edukacji i bierze pod skrzydła Warrena Buffetta.

1958 – Na podstawie konceptu Johna Williamsa powstaje „Twierdzenie Modiglianiego-Millera”. Modigliani i Miller za m.in. sformalizowanie inwestowania w wartość Williamsa otrzymują nagrodę Nobla odpowiednio w 1985 i 1990 r.

1961 – Jack Teynor bazując m.in. na teorii Markowitza tworzy fundamenty modelu CAPM (Model Wyceny Dóbr Kapitałowych ang. Capital Asset Pricing Model)

1963 – William Sharpe upraszcza model ryzyka Markowitza

1964 – William Sharpe rozwija i promuje teorię CAPM. Młody „quant” Andrew McQuown swoim wystąpieniem rewolucjonizuje świat inwestorski i pasywne zarządzanie portfelem. Otrzymuje posadę w Wells Fargo.

1965-1966 – John Lintner i Jan Mossin badają teorię CAPM. Powstaje ostateczny model, definicja benchmarku. Powstaje innowatorski na ten czas pomysł definicji rynku, który nie ogranicza się jedynie do Grahamowskiego S&P 500. Do definicji rynku zostają włączone spółki z całego świata, obligacje, towary, nieruchomości, waluty itd.
Markowitz, Sharpe, Mossin w 1990 r. otrzymają nagrodę Noble za swój wkład w tej dziedzinie. W tym samym roku model CAPM w takiej formie zostanie odrzucony przez środowisko inwestorów, gdzie uwydatniły się jego wady.

1969 – Powstaje MSCI index.

1970 – Eugene Fama formułuje ostateczną Hipotezę Rynku Efektywnego.

Zakończenie ery teoretyzowania Grahama, Markowitza, Sharpe’a, Fama, Treynora.

1971 – Wells Fargo Investment dzięki badawczej pracy McQuown’a łączy teorie Markowitza, Sharpe’a, Fama, Treynora i tworzy pierwszy w historii fundusz indeksowy. Niestety pierwsze zyski pojawią się dopiero w I połowie lat 80-tych. Świat inwestorów jest zafascynowany pasywnym inwestowaniem.

1973 – Black i Treynor wydają „How to use security analysis to improve portfolio selection”. Przemeblowują teorie Grahama, Markowitza i udowadniają, że rynek można pobić aktywnym zarządzaniem poprzez odpowiednią dywersyfikację i odpowiednie proporcje long i short w portfelu.

1974 Wells Fargo tworzy pierwszy fundusz indeksowy z ekspozycją na S&P 500. Jim Vertin jest nieprzychylny idei McQuown’a – Pada pamiętne zdanie: „This cannot possibly be right. We spend all this money on analysts and all this fancy stuff and you’re saying that all we really need to do is buy the S&P 500?”

1974 – Barr Rosenberg przerabia model ryzyka Sharpe’a. Pojawia się idea inwestowania czynnikowego łączącego elementy aktywnego i pasywnego zarządzania. Rosenberg tworzy indeksy z ekspozycją na ryzyko. Raz na zawsze rewolucjonizuje podejście do ryzyka. W 2013 r. Barr Rosenberg otrzyma dożywotni zakaz handlu w USA za błędy w oprogramowaniu inwestycyjnym, które naraziły jego klientów na kilkusetmilionowe straty.

1975 – Powstaje Vanguard. John Bogle zainspirowany Wells Fargo i McQuown’em tworzy z jego pomocą pierwszy fundusz indeksowy dla inwestorów indywidualnych z ekspozycją na SPX.

1978 – Powstaje StateStreet

19 października 1987 – czarny poniedziałek na giełdach.

Lata 90-te – Inwestorzy i zarządzający przerażeni spustoszeniem jakie wywołał czarny poniedziałek, poszukiwali form zabezpieczenia, a jedną z nich była możliwość handlowania funduszami indeksowymi podobnie jak akcjami. W Kanadzie powstaje pierwszy ETF (Toronto 35 Index Participation Fund). State Street tworzy ETF S&P 500 z tickerem SPY, który stał się podstawowym instrumentem finansowym w USA.

O ile obecnie pasywne inwestowanie poprzez ETF wydaje się czymś bardzo prostym, o tyle powstanie samej idei i stworzenie odpowiednich produktów już takie nie było. Wymagało niezależnej pracy wielu noblistów, fizyków, ówczesnych quantów, super komputerów oraz praktyków rynkowych. Dodatkowo potrzebne były dwa krachy giełdowe i postać Andrew McQuowna, który połączył wszystko w jedną całość.